中国经济复苏斜率略有放缓，行业存在明显分化。一方面，制造业需求不足拖累较大。12月反映需求不足的企业占比达到60.8%，已连续3个月上升。需求不足一定程度上抑制企业生产和采购意愿，使得价格向上弹性不足，库存回落压力持续。另一方面，非制造业需求回升带动预期企稳，形成一定对冲。12月非制造业商务活动指数回升至50.4，其中新订单、在手订单和业务活动预期指数同步上行，万亿国债增发带动建筑业回温，服务业复苏韧性仍存。

国家统计局发布数据显示，2023年12月中国综合PMI产出指数较上月回落0.1个点至50.3，其中制造业生产扩张有所放缓，服务业商务活动指数保持平稳，而建筑业商务活动指数明显回升。

制造业需求不足

2023年12月制造业PMI指数较上月回落0.4个点至49，连续3个月处于收缩区间。结构上呈现以下特征：

第一，制造业需求持续收缩，生产扩张放缓。2023年12月制造业新订单、新出口订单指数在荣枯线以下分别下滑0.7和0.5个点，降至48.7和45.8。需求不足在一定程度上抑制企业生产意愿。据中国物流与采购联合会，12月反映需求不足的企业占比达到60.8%，已连续3个月上升。12月制造业生产指数较上月回落0.5个点至50.2，处2012年以来的10%分位。

第二，出口相关制造业面临更大压力。12月原材料行业PMI为47.4，自低位略有回升。然而，装备制造业、高技术制造业PMI分别自高位回落1.4和0.9个点，至50.2和50.3；消费品行业PMI为49.4，景气也有所回落。装备制造业、高技术制造业和消费品制造业对外需的依赖度强于原材料行业，三者新出口订单指数均较上月明显下降。

第三，制造业库存仍有回落压力。在需求偏弱背景下，企业采购和库存管理更趋谨慎，12月制造业采购量指数回落0.6个点至49，处2012年以来12%分位；原材料库存指数和产成品库存指数分别回落0.3和0.4个点，库存周期运行存在波折。

第四，制造业价格表现分化。12月制造业主要原材料购进价格反弹0.8个点，受国际大宗商品价格上涨带动；但产品销售价格因需求端偏弱而加快下降，出厂价格指数较上月下降0.5个点至47.7。从二者与PPI环比之间的相关性推断，我们预测12月PPI环比增速持平于-0.3%，对应PPI同比较上月回升0.2个百分点至-2.6%。

第五，制造业企业预期恢复，不同企业存在分化。12月制造业生产经营活动预期指数回升0.1个点至55.9，连续3个月恢复。分企业规模看，大型企业预期指数为57.9，较上月回升0.9个点；中型预期指数小幅回落至56.2；小型企业预期指数仅51.4，较上月回落1.3个点。

非制造业需求回暖

2023年12月，非制造业商务活动指数为50.4，环比上升0.2个点。需求回升带动预期企稳，12月非制造业新订单、在手订单、业务活动预期指数分别较上月提升0.3、0.9和0.5个点。具体看：

建筑业景气度提升，主因基建投资需求集中释放，房屋建筑拖累也有减缓。

第一，增发国债资金落地，对建筑业提振较强。2023年12月12日，发改委公告下发增发国债首批2379亿元项目清单，12月23日公告下发第二批5600亿元项目清单。2023年12月建筑业商务活动指数为56.9，较上月提升1.9个点，创2023年6月以来新高；建筑业新订单指数提升2个点至50.6，创2023年4月以来新高。

第二，据中国物流与采购联合会，12月房屋建筑业和土木工程建筑业商务活动指数和新订单指数同步提升，土木工程建筑业的指数升幅更为明显，更多得益于基建投资需求的加速释放。

第三，建筑业预期恢复，就业明显好转。12月建筑业业务活动预期指数提升3.1个点至65.7，建筑业从业人员指数回升3.5个点至51.7，均创2023年3月以来新高。

服务业商务活动指数平稳运行。2023年12月服务业商务活动指数持平于49.3；新订单、业务活动预期指数均较上月回升0.1个点，分别达47和59.4。分行业看，

第一，受近期寒潮等因素影响，出行相关服务行业边际走弱。据统计局数据解读，12月水上运输、航空运输、住宿、居民服务等行业商务活动指数均低于46。

第二，居民娱乐活动需求有所回温，文体娱乐业商务活动指数较上月有明显上升。

第三，金融行业备战“开门红”，商务活动指数和新订单指数均实现连续2个月环比上升，且均创出下半年以来新高。尤其是，货币金融服务、保险等行业商务活动指数位于55%以上较高景气区间。